'Türkiye'de çürüme çok çabuk yayılıyor olabilir'

Analizde Türkiye ve Arjantin'de yaşanan krizler karşılaştırılırken ekonomideki çöküşün sebebi sorgulandı.

Satyajit Das imzalı değerlendirme şöyle oldu:

"Şimdilik Arjantin ve Türkiye ayrı bir konumdaymış gibi dursa da, çürüme çok çabuk yayılıyor olabilir.

Gelişmekte olan piyasalarda stres 2013 ortalarından bu yana birikiyor. Morgan Stanley tarafından yaratılan Kırılgan Beşli kavramı içindeki Brezilya, Hindistan, Endonezya, Türkiye ve Güney Afrika ülkelerinin “taper tantrum” yani Fed’in para politikasını değiştirmeye başlamasıyla sermaye çıkışlarına verdikleri sert olumsuz tepkiyi yatırımcılar hatırlamıyor olabilir bugün. Parasal genişleme, daha düşük cari açık seviyeleri ve büyüme bu ülkelerin ekonomik zorluluklarını örtüleyerek hala sermaye çekmelerine yolu açık bırakmış olabilir.

Ekonomi kitaplarında görmeye alışık olduğumuz, tanımına uygun gelişmekte olan ülke krizleri artan borç, iç piyasalarda çeşitli balonlar ve sermayenin yanlış alanlara yönlendirilmesi sonucu oluşur. Buna bir de zayıf bankacılık sektörü, bütçe açıkları, cari açıkta artış kısa vadeli dış borç yükünde artış ve yetersiz döviz rezervlerini de ekleyebilirsiniz. Bunu da kurumsal yapılarda sorunlar, hammadde ihracatına dayalı ekonomiler, yolsuzluk ve kötü ekonomik-politik liderlik sosuna da bulayabilirsiniz.

Bu kriterlere dayanarak, gelişmekte olan piyasaların sayısı, Türkiye ve Arjantin’in ötesine uzanmakta. Tolstoy’nin aileleri gibi, her milletin farklı mutsuzluk kaynakları var.

Toplam gelişmekte olan piyasa borçları, 2007 yılında 21 trilyon dolar veya GSYİH’nın yüzde 145’ini oluştururken 2017’de 63 trilyon USD’ye (GSYH’nin yüzde 210’u) yükseltmiş durumda. Finansal olmayan şirketler ve hanehalkları tarafından alınan kredilerde büyük sıçramalar var. 2007’den bu yana, yabancı para borçları – dolar, avro ve yen – bu ülkelerden yaklaşık 9 trilyon dolarla ikiye katlandı. Çin, Hindistan, Endonezya, Malezya, Güney Afrika, Meksika, Şili, Brezilya ve bazı Doğu Avrupa ülkelerinin GSYİH’larının yüzde 20’si ile yüzde 50’si arasında değişen yabancı para borcu var.

Toplamda, gelişmekte olan ekonomilerdeki borçluların 2019’da ve yine 2020’de 1,5 trilyon dolarlık borcu geri ödemeleri veya yeniden finanse etmeleri gerekiyor. Birçoğu bu taahhütleri yerine getirecek kadar kazanmıyor.

Türkiye ve Arjantin’de finansmanı gerektiren, sırasıyla GSMH’lerinin yüzde 8,7 ve yüzde 10,4’una karşılık gelen cari ve bütçe açıkları var. Pakistan’ın yüzde 10’un üzerinde bir ikiz açığı var. Brezilya, Hindistan, Endonezya, Güney Afrika ve Ukrayna bu bazda yüzde 5’in üzerindeler. Hindistan’da devlet yönetimleri dâhil edilirse, sayı çift hanelere yaklaşıyor. Bu göstergeler Çin, Malezya, Meksika, Kolombiya, Şili ve Polonya’da da yükseliyor.

Bir de bu ülkelerin rezervlerine göz atalım. Yabancı kur varlıkları, cari hesap için 12 aylık finansman ihtiyaçları, kısa vadeli borçları ve uzun vadeli borçların amortismanı ile bölünür. Bu, yabancı para yükümlülüklerini yerine getirme kapasitesini ölçer. Türkiye ve Arjantin sırasıyla 0,4 ve 0,6 puan alıyor, yani yeni borçlanmadan ihtiyaçlarını karşılayamıyorlar. Pakistan, Ekvator, Polonya, Endonezya, Malezya ve Güney Afrika’da 1’den az yedek teminatlar bulunmaktadır. Şili, Macaristan, Kolombiya, Meksika ve Hindistan’ın 2’den daha az kapsama alanı var. Brezilya ve Çin sırasıyla 2,5 ve 3,1 katlarda gelmekte.

Rezerv kapsamı yeterli görünse bile, dikkatli olmakta fayda bulunuyor. Uzun vadeli borç, zamanın geçişi veya ivme olayıyla kısa vadede gerçekleşir. Forex varlıkları ise kolayca erişilebilir olmayabilir. Çin’in 3 trilyon dolarlık rezervlerinin çoğu, Yeni İpek Yolu projesi için bağlanmış durumda. ABD Hazine tahvillerinin ve diğer yabancı varlıkların nakde dönüştürülebilmesi, likidite, fiyat ve kur etkisi ile sınırlı. Rezerv varlıklar ise her zaman yeterince şeffaf olmayabiliyor. 1997 yılında, Tayland Merkez Bankası’nın mevcut döviz varlıklarını aşırı derecede abarttığı görülmüştü.

Çin ve Hindistan zaten finansal sistemlerinde iyi belgelenmiş zorluklarla karşı karşıya. Çinli tahsili gecikmiş kredilerin gerçek seviyesi resmi olarak açıklanan yüzde 1,75’in birkaç katı olabilir. Hindistan’ın batık kredi oranı ise tüm kredilerin yaklaşık yüzde 10’u civarında.

Türkiye ve Arjantin’de son dönemde yaşanan olaylar bu zayıflıkların nasıl meydana çıktığını göstermekte. ABD Merkez Bankası’nın faizleri yükseltmesi ve tahvil alımlarının gevşetilmesiyle ortaya çıkan küresel likidite sıkışıklığı, sermaye girişlerini azaltmakta ve borçlanma maliyetini artırmakta. Ticaret gerilimi, yaptırımlar, küresel kurumsal yapının bozulması ve yükselen jeopolitik riskler bu gerginlikleri şiddetlendirmekte.

Reel ekonomideki ve finansal sistemdeki zayıflıklar kısır döngü içinde birbirini besliyor. Para çekme işlemleri para, tahvil, hisse senedi ve mülk gibi varlıkların fiyatlarını düşürür. Daha düşük finansman imkânı ve daha yüksek fonlama maliyetleri, aşırı genişletilmiş borç alanlarına baskı yaparak, ekonomiye geri dönen bankacılık sorunlarını tetiklemekte. Kredi notu ve yatırım indirimleri döngüye ekleniyor.

Politika tepkileri ise işleri daha da kötüleştirebilir. Döviz kurları için yüksek faiz oranları (Arjantin’de yüzde 60) etkisiz olabilir. Büyümeyi azaltırlar ve borç yükünü ağırlaştırırlar. Daha zayıf döviz kuru enflasyonu besliyor. Mali sistemin ve ekonominin desteklenmesi hükümet maliyesine baskı yapıyor. Her zaman etkili olmayan IMF ilaçları, birçok milletin kabul edilemez bulduğu mali ve insani maliyetlere, politik ve sosyal çöküntülere yol açıyor. Ve IMF’nin yardımlaşma kapasitesi eşzamanlı krizler tarafından kısıtlanabiliyor.

Yatırımcıların önemli hatası ise geçmişte ekonomilerdeki kritik güvenlik açıklarının ele alındığını düşünmeleri.

Bununla birlikte, 1997 Asya krizinden sonra yapılan önemli değişiklikler farklı riskler yarattı. Srbest döviz kurları ve sınırsız döviz hareketi, döviz kurundaki dalgalanmayı artırır ve sermaye akışına izin verir halde. Yerel para birimi borçları artarken, yabancı para borçları önemli seviyelerde kalmakta.

Yerel kurdan yüksek faiz getirileri, yabancı yatırımcıları Hindistan, Çin, Malezya, Endonezya, Meksika, Brezilya, Güney Afrika ve Doğu Avrupa’ya çekmişti. Ancak zayıflayan para birimleri, aynı sermayeyi dışarı kaçırarak tüm varlıklara zarar verebilir.

Türkiye ve Arjantin özel durumlar olabilir. Ancak temel sorunlar göz önüne alındığında, diğer gelişmekte olan pazarların da baskı altında olması muhtemel. Herbert Stein’in 1976 tarihli yasasını hatırlayalım: “Bir şey sonsuza kadar devam edemezse, duracaktır.”